摘要：神華國電兩大央企的大重組引起了全社會(huì)的高度關(guān)注，其背后有著深層次的背景和邏輯，標(biāo)志著電力、煤炭行業(yè)進(jìn)入一個(gè)進(jìn)一步整合的新時(shí)代。

8月28日，神華、國電打響了今年能源領(lǐng)域合并重組的第一槍，國電告別了五大發(fā)電集團(tuán)，與全球最大的煤炭供應(yīng)商神華重組為國家能源投資集團(tuán)。

根據(jù)公開信息，新重組的國家能源投資集團(tuán)總資產(chǎn)約1.8萬億元，營業(yè)收入4307億元，煤炭產(chǎn)量4.66億噸，發(fā)電裝機(jī)2.2億千瓦，8大產(chǎn)業(yè)板塊、8家上市公司，世界500強(qiáng)排名將接近100位，都翻倍于單個(gè)發(fā)電集團(tuán)。

目前，五大發(fā)電集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率平均都在80%以上，神華、國電合并之后負(fù)債率降到62.9%。對(duì)國能投而言，蛋糕大了、實(shí)力強(qiáng)了，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手少了、弱了，還可以進(jìn)行內(nèi)部資源的優(yōu)化配置，煤電一體、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，避免同質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)，緩解煤電矛盾，整合煤電過剩產(chǎn)能。為什么會(huì)選擇這樣兩家央企進(jìn)行重組呢?筆者認(rèn)為其背后蘊(yùn)藏著深層的政策邏輯和行業(yè)邏輯。

政策邏輯：國企強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、煤電一體

神華與國電重組首先是基于國家大的改革背景。十八大以來，黨中央作出了全面深化改革的決定，國資國企改革、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、新的電力體制改革以及能源革命等一系列重大的改革舉措相繼推出。特別是2016年7月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于推動(dòng)中央企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與重組的指導(dǎo)意見》(國辦發(fā)〔2016〕56號(hào))，通過“四個(gè)一批”(鞏固加強(qiáng)一批、創(chuàng)新發(fā)展一批、重組整合一批、清理退出一批)，優(yōu)化資源配置效率，推動(dòng)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，服務(wù)國家戰(zhàn)略，做強(qiáng)做優(yōu)做大央企，提升央企的核心競(jìng)爭(zhēng)力，加快培育具有世界水平的跨國公司。

“十三五”期間是推進(jìn)各項(xiàng)改革、落實(shí)央企重組的關(guān)鍵時(shí)期。因此，神華、國電的重組正是順應(yīng)了當(dāng)前改革需要，是國資委推出的一項(xiàng)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、煤電一體、創(chuàng)建世界一流能源集團(tuán)的大舉措，不僅震動(dòng)了能源領(lǐng)域，也引起了全社會(huì)尤其是資本市場(chǎng)的高度關(guān)注。

其次，是基于解決煤電產(chǎn)能過剩、布局結(jié)構(gòu)不合理的需要。進(jìn)入“十二五”，由于我國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“三期疊加”，再加上產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，能源消費(fèi)明顯放緩，煤炭、煤電產(chǎn)能均出現(xiàn)了過剩。

2016年2月，國家出臺(tái)化解煤炭過剩產(chǎn)能政策;2017年，又下達(dá)化解煤電過剩產(chǎn)能的任務(wù)。另外，根據(jù)國資委改革局介紹，央企布局結(jié)構(gòu)存在“多、散、低、同、長(zhǎng)、重”等6個(gè)方面的問題，在煤電領(lǐng)域也有類似的問題。如“前10名煤炭企業(yè)產(chǎn)量占比約為40%，與國際其他煤炭大國相比，集中度明顯過低”;再如“中央發(fā)電企業(yè)在原有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，不斷擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模和業(yè)務(wù)領(lǐng)域，煤、水、風(fēng)、核、太陽能等全面布局，同質(zhì)化問題突出，一定程度上存在過度競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)象”。因此，神華、國電的重組也是國家堅(jiān)持問題導(dǎo)向，旨在解決煤電過剩產(chǎn)能、緩解煤電矛盾，推進(jìn)能源革命、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要舉措。

最后，是基于能源領(lǐng)域既有重組案例和新的發(fā)展趨勢(shì)帶來的啟示。中石油、中石化原本專業(yè)化經(jīng)營，分別從事上游的油氣勘探開發(fā)、下游的油氣加工，上世紀(jì)末進(jìn)行了國家主導(dǎo)下的行業(yè)性重組，各自劃出一部分資產(chǎn)給對(duì)方，出現(xiàn)了上下游混合經(jīng)營。多年來的實(shí)踐證明，兩家公司比重組前業(yè)績(jī)更加穩(wěn)定，也一定程度上避免了中海油由于國際油氣價(jià)格劇烈波動(dòng)帶來的業(yè)績(jī)大幅震蕩。

另外，能源企業(yè)要抓住能源革命和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型新機(jī)遇，發(fā)展思路不僅要納入用戶需求側(cè)管理，而且要強(qiáng)化不同產(chǎn)業(yè)之間的協(xié)同，實(shí)現(xiàn)縱向“源—網(wǎng)—荷—儲(chǔ)”協(xié)調(diào)優(yōu)化，橫向多能源互補(bǔ)優(yōu)化的格局，積極穩(wěn)妥進(jìn)入能源新業(yè)態(tài)，如泛能網(wǎng)、智能電(熱)網(wǎng)、能源互聯(lián)網(wǎng)，綜合能源供應(yīng)等。

行業(yè)邏輯：煤電一體化解煤電矛盾

煤炭與電力行業(yè)不僅唇齒相依，也因?yàn)槊骸㈦妰蓚€(gè)行業(yè)不同的運(yùn)行體制機(jī)制產(chǎn)生了嚴(yán)重的沖撞——即我國由來已久的煤電矛盾——這也是神華與國電重組背后的行業(yè)邏輯。

一、煤電沖突需要“你中有我、我中有你”

眾所周知，發(fā)電行業(yè)與煤炭產(chǎn)業(yè)同屬基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，關(guān)系國計(jì)民生;又屬于產(chǎn)業(yè)鏈的上下游關(guān)系，關(guān)聯(lián)度極大。目前，電煤消費(fèi)占煤炭消費(fèi)總量50%以上，我國15.6億千瓦的發(fā)電裝機(jī)約57%是煤電機(jī)組，發(fā)電量的65%來自煤電，燃料成本占發(fā)電成本70%以上。鐵路、水運(yùn)約40%-50%的運(yùn)力用于煤炭運(yùn)輸。可見，煤炭企業(yè)，對(duì)火電企業(yè)來講，可以說是“生命之源”，“煤炭?jī)r(jià)格的漲落直接決定火電企業(yè)效益的高低”。

同樣，火電企業(yè)，是煤炭企業(yè)最大的用戶和市場(chǎng)，火電企業(yè)的盈虧直接影響著煤炭資源的消費(fèi)轉(zhuǎn)化能力。按照自然的邏輯，煤、電兩大產(chǎn)業(yè)應(yīng)該是“和諧共存、協(xié)調(diào)發(fā)展、互利共贏”的關(guān)系。但現(xiàn)實(shí)中并不是這么理想。

從歷史上考察，隨著國家對(duì)電煤產(chǎn)運(yùn)需銜接方式變革、煤價(jià)市場(chǎng)化改革進(jìn)程的加快，煤電矛盾日益突出，兩大產(chǎn)業(yè)的發(fā)展越來越不協(xié)調(diào)。

上世紀(jì)80年代，煤炭以計(jì)劃分配為主，逐步轉(zhuǎn)為以市場(chǎng)調(diào)節(jié)為主，形成煤價(jià)雙軌制，煤價(jià)除重點(diǎn)煤外，大部分隨行就市。2013年起，取消重點(diǎn)電煤合同，將重點(diǎn)合同轉(zhuǎn)為簽訂3年及以上的中長(zhǎng)期合同，電煤價(jià)格由供需雙方自主協(xié)商確定,市場(chǎng)定價(jià)。但電價(jià)繼續(xù)實(shí)行政府定價(jià)，彈性小。煤電矛盾開始轉(zhuǎn)為顯性，表現(xiàn)為煤電企業(yè)一方面與政府部門搏弈，爭(zhēng)取煤電聯(lián)動(dòng)，另一方面煤、電企業(yè)(包括運(yùn)輸企業(yè))之間也開始激烈搏弈。

特別是2000年以來，由于煤價(jià)的兩度暴漲暴跌，不是電企巨虧，煤企巨盈，就是電企巨盈，煤企巨虧。2008-2011年煤炭?jī)r(jià)格暴漲，煤炭企業(yè)進(jìn)入煤炭“黃金十年”的鼎盛時(shí)期，電力企業(yè)卻出現(xiàn)行業(yè)性巨額虧損。2012年-2015年，這四年剛好相反，環(huán)渤海5500大卡市場(chǎng)動(dòng)力煤價(jià)從最高時(shí)860元/噸，2012年以來一路下跌，2014年7月23日“破5”;2015年9月23日“破4”，年末跌至371元。煤炭企業(yè)全線淪陷，進(jìn)入極其困難的四年，而同期的火電企業(yè)業(yè)績(jī)“置頂”。一進(jìn)入“十三五”，又開始演繹新的周期。2016年煤價(jià)大幅反彈，上半年每噸回升30元，7-11月回升200元，11月2日沖高607元，12月31日收于593元，較年初漲59.8%。2017年1-8月仍在580元左右高位震蕩。

2016年，煤電企業(yè)全年業(yè)績(jī)“腰斬”;2017年上半年又再現(xiàn)困難時(shí)期的盈利格局，五大發(fā)電集團(tuán)煤電利潤(rùn)下降146.7%，虧損123億元，與4.2萬億元的資產(chǎn)規(guī)模很不匹配。煤、電兩個(gè)產(chǎn)業(yè)的大起大落，嚴(yán)重影響能源的安全、穩(wěn)定供應(yīng)和行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力。

為此，國家和煤電企業(yè)為理順煤電關(guān)系，緩解煤電矛盾，也進(jìn)行了長(zhǎng)期而艱苦的探索。國家首先對(duì)電價(jià)政策作出調(diào)整，1985年推出煤運(yùn)加價(jià);2004年煤運(yùn)加價(jià)升級(jí)為煤電聯(lián)動(dòng)。但由于煤電聯(lián)動(dòng)不及時(shí)、不到位，為解決煤電矛盾，不得不另辟蹊徑。1988年成立能源部時(shí)就提出煤電聯(lián)營，主要在項(xiàng)目層面，鼓勵(lì)煤炭企業(yè)建設(shè)坑口電廠。由于煤、電分屬兩個(gè)不同行業(yè)，體制機(jī)制也不一樣，成效并不是很大。

2008年由于煤價(jià)暴漲，煤電嚴(yán)重虧損，負(fù)債率高企，出現(xiàn)了“生存難、發(fā)展難”。以五大發(fā)電集團(tuán)為代表的發(fā)電行業(yè)被迫進(jìn)行了“一次轉(zhuǎn)型”，開始收購大量的煤炭企業(yè)，民營和國營的煤礦都有，戰(zhàn)略目標(biāo)是建設(shè)“綜合能源集團(tuán)”。因此，煤炭產(chǎn)業(yè)與金融、風(fēng)光電共同擔(dān)當(dāng)了轉(zhuǎn)型發(fā)展的“主力方陣”，幫助發(fā)電企業(yè)渡過了2008-2011四年困難時(shí)期。近年來，發(fā)電行業(yè)高度關(guān)注煤炭市場(chǎng)變化、煤炭行業(yè)重組及其發(fā)展趨勢(shì)。目前，五大發(fā)電集團(tuán)的煤炭產(chǎn)能超過3億噸，產(chǎn)量約2.5億噸。

同樣，同煤、神華、陜煤等煤炭集團(tuán)，也在發(fā)電企業(yè)低谷時(shí)進(jìn)行了反向收購;2012-2015為拓寬煤炭銷售市場(chǎng)，煤炭企業(yè)困難時(shí)期又再次擴(kuò)大了收購的力度。中煤能源兼并重組國投、保利和中鐵等煤礦企業(yè);中國神華、中煤能源、中國國新、中國誠通集團(tuán)等大型企業(yè)組建煤炭資產(chǎn)管理平臺(tái)公司，推動(dòng)了煤炭上下游業(yè)務(wù)的整合發(fā)展。目前，煤炭行業(yè)已擁有發(fā)電裝機(jī)達(dá)到1.8億千瓦。

可見，煤、電雙方越來越認(rèn)識(shí)到煤電矛盾的結(jié)果對(duì)大家都不利，必須吸取歷史教訓(xùn)，避免大起大落，在電煤市場(chǎng)的倒逼下，真正開始打破煤電界限，構(gòu)建煤電產(chǎn)業(yè)鏈，形成“你中有我，我中有你”煤電融合、發(fā)展綜合能源集團(tuán)的新格局。

二、神華+國電：“巨無霸”引競(jìng)爭(zhēng)擔(dān)憂

神華、國電的重組，是一次更高層次、更大規(guī)模的跨界大整合，突破了電力、煤炭產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的界限，有利于形成煤電路港航產(chǎn)業(yè)鏈，有利于形成效益、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制、穩(wěn)定業(yè)績(jī)預(yù)期，緩解煤電矛盾帶來的風(fēng)險(xiǎn)，也有利于資源的優(yōu)化配置，從而增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，爭(zhēng)創(chuàng)世界一流能源集團(tuán)。

那么，神華、國電的重組是否從根本上解決了煤電矛盾呢?只能說是一種有效的解決方式，合并之后，這種矛盾只是得到緩解，但不是從根本上消除。

目前，煤電矛盾仍然客觀存在。煤炭已經(jīng)市場(chǎng)化(雖然現(xiàn)在政府也在調(diào)控價(jià)格)，但電大部分還是計(jì)劃電量、標(biāo)桿電價(jià)。新的電改開始之后，2016年底市場(chǎng)化的電量占20%，2017年預(yù)計(jì)到35%。所以，煤是宏觀調(diào)控下的市場(chǎng)機(jī)制，電仍是政府定價(jià)下的計(jì)劃體制。煤電聯(lián)動(dòng)政策的運(yùn)用，也要根據(jù)宏觀調(diào)控的需要。2008-2011年煤價(jià)漲了很多，但電價(jià)要考慮CPI進(jìn)行調(diào)控，調(diào)得不充分、不及時(shí)。2016以來，政府又要求降低用能成本，盡管煤價(jià)漲幅很大，電價(jià)還是下調(diào)不少，體現(xiàn)不了燃料成本的變化。煤電矛盾又變得突出。

即使煤電重組之后，在整個(gè)集團(tuán)合并業(yè)績(jī)中會(huì)形成對(duì)沖機(jī)制，體現(xiàn)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，但要真正形成煤電產(chǎn)業(yè)鏈，充分體現(xiàn)煤電整合的效果，還有許多工作要做。因?yàn)榧瘓F(tuán)下屬的煤炭、電力企業(yè)都是獨(dú)立的公司法人，電是電，煤是煤，還處于不同的省域，需要進(jìn)一步整合梳理。譬如神華的煤，主要集中在蒙陜寧一帶，而電廠卻分布在全國各地。

煤炭有經(jīng)濟(jì)運(yùn)輸距離，超過距離的電廠可能用不到，而且，不同發(fā)電機(jī)組對(duì)煤種的要求也不一樣。前幾年煤價(jià)下滑之后，發(fā)電集團(tuán)內(nèi)的煤礦日子不好過，需要要增加內(nèi)銷比例，往往受到煤炭運(yùn)輸半徑、煤種的限制以及電廠現(xiàn)有的煤炭供應(yīng)商的影響。重組合并后還可能存在內(nèi)外矛盾，在煤價(jià)高的時(shí)候，煤炭企業(yè)會(huì)有動(dòng)力向外出售煤炭，擠壓內(nèi)部銷量。煤炭不好的時(shí)候就更多地往集團(tuán)內(nèi)電廠賣煤，價(jià)格可能還會(huì)更高。不同煤、電子公司還要考慮自身利益，有各自的業(yè)績(jī)考核。這需要集團(tuán)內(nèi)部加強(qiáng)協(xié)調(diào)。

另外，煤電企業(yè)大重組跟新電改的市場(chǎng)化改革的方向有一致的一面，也多多少少有點(diǎn)沖突。一致的一面是，從國資委出資人的角度分析，能夠有利于緩解煤電矛盾，避免過度競(jìng)爭(zhēng)，維持雙方的業(yè)績(jī)穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值，促進(jìn)煤電產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展。沖突的一點(diǎn)是，電力體制改革的目標(biāo)就是要朝著市場(chǎng)化的方向走，要求培育更多的市場(chǎng)主體，減少壟斷和操縱市場(chǎng)，構(gòu)建有效競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)體系。

從電力行業(yè)內(nèi)部看，神華與國電的重組，對(duì)其他沒重組的發(fā)電集團(tuán)客觀上會(huì)有些影響，有的是心理層面的，更多的是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)層面的擔(dān)心。當(dāng)然，它們也在考量是否跟進(jìn)。

五大發(fā)電集團(tuán)成立于同一個(gè)時(shí)期，經(jīng)歷了15年多的發(fā)展，盡管有差異，但差異不大，基本是等量齊觀，相互之間經(jīng)常做一些數(shù)據(jù)的交換和對(duì)標(biāo)，形成了競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)公平的行業(yè)格局。但兩家一合并重組，搞成了“巨無霸”，成為國內(nèi)最大的煤炭集團(tuán)與發(fā)電集團(tuán)，大大提高了產(chǎn)業(yè)集中度，無論在資產(chǎn)規(guī)模、負(fù)債率，還是產(chǎn)業(yè)鏈、綜合實(shí)力上，都有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，現(xiàn)有平衡的市場(chǎng)格局被打破了，普遍擔(dān)心將來無法與之競(jìng)爭(zhēng)。

因此，只有通過穩(wěn)固煤炭市場(chǎng)化改革成果，繼續(xù)深化電力體制改革，在發(fā)電側(cè)逐步實(shí)現(xiàn)“定場(chǎng)定價(jià)”，使電價(jià)既能反映包括燃料在內(nèi)的成本變化，又能反映電力供求關(guān)系，從根本上改變“計(jì)劃電”與“市場(chǎng)煤”的體制矛盾和機(jī)制沖撞。將來在煤、電完全實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)接后，加強(qiáng)政府宏觀調(diào)控和市場(chǎng)監(jiān)管，減少市場(chǎng)震蕩。煤電集團(tuán)內(nèi)部也要加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)整合，提高煤電一體的協(xié)同效應(yīng)。

最后，在現(xiàn)有的資產(chǎn)包與業(yè)務(wù)鏈的基礎(chǔ)上，新的國家能源投資集團(tuán)將來如何確定投資發(fā)展方向，國內(nèi)能源企業(yè)高度關(guān)注。這既取決于國家的戰(zhàn)略定位，也要具體看國能投工商登記新的業(yè)務(wù)范圍與新制定的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略。但在目前國內(nèi)煤、電產(chǎn)能普遍過剩和中國在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)全球化的大背景下，建議國能投利用重組后優(yōu)勢(shì)，在做優(yōu)國內(nèi)存量資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，更多地把發(fā)展視角放到海外。

具體說，在高度重視防范境外投資并購風(fēng)險(xiǎn)的前提下，利用既有的技術(shù)管理優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)以及上市公司融資優(yōu)勢(shì)，積極融入國家“一帶一路”、“互聯(lián)互通”戰(zhàn)略，重點(diǎn)推進(jìn)有利于“一帶一路”建設(shè)和周邊能源基礎(chǔ)設(shè)施“互聯(lián)互通”的境外投資，加速海外能源資產(chǎn)并購力度，并穩(wěn)妥參與境外能源資源勘探和開發(fā),提升能源國際合作的水平。