投資要點：

事件：公司發(fā)布關(guān)于收購山東能源裝備集團高端支架制造有限公司100%股權(quán)暨關(guān)聯(lián)交易公告，11 月27 日東華重工與山能裝備簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，東華重工以評估值3.45億元收購山能裝備持有的高端支架公司100%股權(quán)。交易完成后利于規(guī)避同業(yè)競爭、將加速公司裝備制造業(yè)一體化布局，同時可減少關(guān)聯(lián)交易和降低采購成本。

公司2025 前三季度實現(xiàn)營收1049.57 億元，同比調(diào)整后24 年同期的1187.88 億元下降11.64%;歸母凈利潤71.20 億元，同比下降39.15%，基本每股收益0.71 元。其中Q3 單季度實現(xiàn)營收382.59 億元，同比調(diào)整后24Q3 的383.6 億元減少0.26%;歸母凈利潤22.88 億，同比調(diào)整后24Q3 的36.09 億下降36.60%。公司業(yè)績符合市場預(yù)期。

公司煤炭產(chǎn)銷量同比增長，煤價同比下跌。25 年前三季度，商品煤產(chǎn)量13589 萬噸，同比+6.94%;銷量12643.5 萬噸，同比+2.64%。自產(chǎn)煤方面：銷量12235 萬噸;噸煤售價503.33 元/噸，同比下跌21.52%;噸煤銷售成本341.75 元/噸，同比下降5.76%;噸煤毛利161.58 元/噸，同比下降42.03%;毛利率32.1%，同比-11.4pct。25Q3 單季，商品煤產(chǎn)量4603 萬噸，同比增長4.92%;商品煤銷量4612 萬噸，同比增長10.77%。

由于原材料成本下降、甲醇盈利大幅提升，整體煤化工業(yè)務(wù)毛利大幅提升。25 年前三季度煤化工產(chǎn)品中毛利額較大的為甲醇(1711 百萬元)、全餾分液體石蠟(1227 百萬元)、石腦油(806 百萬元)等，煤化工合計毛利額4881 百萬元，同比增24.74%。其中甲醇前三季度累計產(chǎn)量337.4 萬噸，同比增3.15%;銷量321.4 萬噸，同比增2.16%;售價1801 元/噸，同比-1.9%;成本1269 元/噸，同比-16.3%;毛利532 元/噸，同比增66.3%。

管理、研發(fā)與銷售均下降，使期間費用下降。25 年前三季度期間費用151.22 億元，同比降6.10%，其中銷售費用33.10 億元，同比降1.17%;財務(wù)費用32.10 億元，同比增長6.07%;管理費用67.14 億元，同比降12.32%;研發(fā)費用18.88 億元，同比減少8.82%。

公司產(chǎn)能規(guī)模預(yù)計進一步擴張。公司7 月11 日完成西北礦業(yè)51%股權(quán)交割，并于三季度并表。據(jù)公司公告，本次收購將新增煤炭資源量 63.52 億噸、可采儲量 36.52 億噸。在產(chǎn)、在建及擬建產(chǎn)能合計預(yù)計新增6105 萬噸/年，建成后將進一步提升公司的產(chǎn)能。

投資分析意見：我們下調(diào)25-26 年自產(chǎn)煤售價假設(shè)，從808、798 元/噸下調(diào)至506、525 元/噸，相應(yīng)25-26 年盈利預(yù)測下調(diào)至101.57、119.55 億元(原值218.33、225.72億元)，新增27 年盈利預(yù)測127.1 億，對應(yīng)25-27 年P(guān)E 為14x、12x 和11x。考慮到近年煤炭行業(yè)投資不足，供給偏緊下預(yù)計煤價仍將高位震蕩、行業(yè)景氣有望延續(xù)。公司兼具動力煤和焦煤業(yè)務(wù)，可比公司中國神華、潞安環(huán)能、山西焦煤、華陽股份2025 年平均PE 為17 倍，我們維持公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟下滑使下游需求下滑，公司產(chǎn)品價格超預(yù)期下跌、銷量超預(yù)期減少。